年度综述2005年中国信托业回顾与评价（之二）

分业监管格局下理财市场多元主体已呈法律化趋势，理财市场被快速分割和“蚕食”

加入WTO以后，根据金融行业的入世承诺，我国将会实现金融服务领域的渐进式开放。大批的外资金融企业开始以合资或合作的方式进入国内的金融市场乃至信托领域，其中，2004年11月香港名力集团大举入主爱建信托、2004年9月汇丰银行牵手山西信托、法国性业银行与华宝信托酝酿深层合作就都是明确的信号。而外资机构大多采用混业经营模式，其业务领域可以涉及银行保险证券及信托投资等多个方面，它们依托强大的资本实力和高素质的金融人才在信息、服务和融资等方面具有明显的优势。如果我国仍然长期沿用分业经营模式，则国内金融机构在市场完全开放的环境下势必难以与全能型的外资金融机构相抗衡。分业管理体制已使众多金融机构面临生存困境，表现较为突出的是证券公司，连续三年的全行业严重亏损，其传统的盈利模式已受到严重的质疑和挑战。其中重要原因之一就是分业管理体制导致各金融机构产品单一、服务单一、盈利手段单一，难以规避行业系统风险。正是基于这样的一种困境，特别是2006年我国按照入世承诺要金融对外开放，各金融机构纷纷探索理财业务，自2003年以来此趋势尤为突出，进入2004年呈不断加速的态势，表现为你中有我，我中有你的融合格局，诸如：证券公司集合理财业务、商业银行不断推出的各类理财业务，并被批准直接投资组建基金公司、保险公司成立组建内部资产管理公司、基金管理公司各类基金产品。其中特别令人瞩目的是2004年11月民生银行和光大银行先后推出人民币理财产品，以及2003年12月11日，华安基金等推出的有“准存款”美誉的货币市场基金和2004年10月由上海浦发银行首次推出由银行担保的保本基金，再加上中国证监会于2005年8月批准中国国际金融有限公司（简称“中金公司”）设立“中国联通CDMA网络租赁费收益计划”，使理财市场的竞争趋于白热化和公开化。

然而，在带有几分自发色彩的混业竞争白热化和公开化的同时，伴之而来的是理财市场、资产管理市场竞争的无序化乃至混乱。有法不依、政出多门、割裂市场、标准不一、多头监管等负面效应，成为当前我国理财市场的突出问题和特征。中国人民银行副行长吴晓灵在 “2005中国财富管理论坛”上发表书面发言时指出，银行、信托、券商、保险各路金融机构的理财产品，其本质都带有委托、信托关系。而这些金融机构尽管从事的业务相近，但由于分别受银监会、证监会、保监会的监管，“游戏规则”并不统一，造成了我国理财市场的复杂性与混乱。对此，吴晓灵认为要加强监管协调，加快立法进程，探索统一监管和功能监管，加大培训和教育力度，促进理财市场健康发展。目前理财业务的竞争主体主要在以下五类机构：商业银行、证券公司、信托公司、基金公司、保险公司。

（一）商业银行

2003年以来外汇理财业务受到商业银行的大力推广,品种创新层出不穷。进入2004年下半年,人民币理财业务出现了快速发展势头。2004年7月,光大银行上海分行率先推出人民币理财产品------阳光理财 B计划第一期,预期年收益率达到2.8%,成为个人人民币理财市场的始作俑者。2004年9月,银监会正式批准商业银行开展人民币理财业务。民生银行、中信实业银行、招商银行、华夏银行和兴业银行等五家股份制商业银行相继加入到人民币理财市场的争夺。2005年初,四大国有商业银行相继获得银监会批准,经营人民币理财产品。各家商业银行竞相推出具有创新性的理财产品, 建行推出统一品牌“乐当家”、工行的“理财金账户”、农行的“金钥匙”、交通银行的“圆梦宝”、招商银行的“金葵花”、中信实业银行的“理财宝”、民生银行的“钱生钱”理财、广东发展银行的“真情理财”等品牌。目前理财产品已经超过20余种,商业银行承诺的一年期人民币理财的预期收益率最高曾达到3.24%的水平。2004年底以来个人人民币理财的市场规模快速达到了四五百亿。

各银行推出的人民币理财业务其模式为：银行依据自己所持有或银行间债券市场交易活跃的某种债券（仅限于国债和金融债）、央行票据的期限和收益率，确定所发行理财产品的期限和预期收益率，在柜面向客户出售理财产品，然后将所筹集的理财资金用于购买自己持有债券、票据或从银行间债券市场、央行公开市场买入原定的债券或票据，以锁定理财产品的期限和收益率。理财产品到期前，银行可将这些债券和票据兑付或卖出，以实现收益并收回资金。

在理财产品的具体操作上，各银行的方式不尽一致。在投资对象上，有的银行主要从市场买入债券和票据，有的银行以自有和市场购入相结合；在投资对象的买入时间上，有的银行在理财产品未上柜销售前即提前购买，有的银行全部发行额度销售结束后购买，有的银行当天销售当（隔）天购买。

如果说此前商业银行开展的各种人民币理财业务在法律依据上还有几份含混和模糊的话，由中国银监会颁布制定并于2005年11月1日正式实施的《商业银行个人理财业务管理暂行办法》则使商业银行的个人理财业务有法可依。但却让同样从事此类业务的信托投资公司备感压力。该办法中所称的个人理财业务实质是信托原理运用的一种方式，应该遵循《信托法》的相关规定，但办法在指出其制定依据时，只提到《中华人民共和国银行业监督管理法》、《中华人民共和国商业银行法》，而这两个法中并没有对银行可以开展个人理财业务作任何规定。

《办法》使得银行的个人理财产品在资金募集方式、业务品种、客户资金安全度、产品期限和起点等方面具有更大优势，将对信托公司相关业务产生不小的影响。

　　首先，在资金募集方式上，商业银行利用其众多的分支机构，销售其理财产品，具有明显公募的性质；而信托产品严格界定为私募。商业银行在资金募集方式上的优势，会分流信托公司本就不多的客户积累，影响信托公司信托产品的销售。

　　其次，该办法第四十六条规定，商业银行向中国银会申请批准后，可以开展保证收益理财计划和为开展个人理财业务而设计的具有保证收益性质的新的投资性产品。但是，在对信托公司开展业务的相关规定中，却没有类似条款。信托公司希望，监管当局能够允许信托投资公司在经中国银监会申请获批后，也可以开展此类业务。

　　第三，根据办法规定，在商业银行开展保证收益理财计划时，银行将保证客户资金本金的安全及可获得的预期收益。而对于信托公司发行的集合资金信托计划，监管当局则要求信托公司不得承诺保证本金的安全以及保证预期收益。信托公司希望能够获得与商业银行同等条件的待遇。

　　第四，办法的第二十六条规定，商业银行应根据理财计划或相关产品的风险状况，设置适当的期限和销售起点金额。但是对于具体的期限长短以及销售起点金额，却没有明确的规定。而在《信托投资公司管理办法》中明确规定，信托投资公司接受由其代为确定管理方式的信托资金，信托期限不得少于一年；单笔信托资金不得低于人民币5万元。

　　另外，办法规定，商业银行的分支机构持其总行的授权文件，向所在地银监局报告后，可以根据其总行的授权开展相应的个人理财业务。而在2004年6月银监会下发的46号文中，明确规定了对信托投资公司在注册地以外擅自设立或变相设立分支机构办理业务的，要依法取缔。

个人理财在我国受到不同法律法规标准的约束、不同部门的监管，这一现象早已存在，而该《办法》的出台无疑进一步加剧了多头管理、多重管理所形成的不公平竞争局面。

（二）证券公司

中国证监会在2004年12月18日发布《证券公司客户资产管理业务试行办法》后，除具有证监会授予的受托投资管理业务资格外，原则上支持规范创新类证券公司开展此项业务。但按集合理财细则要求，业内人士估计，只有20多家券商能满足有关条件。国泰君安的“君得利一号增强集合管理计划”集合理财产品已开始通过国泰君安证券、招商银行、兴业银行、浦发银行等金融机构各网点发行，迄今市场上已有9只券商集合理财产品。预计证券公司2005年推出的券商集合理财产品募集额要超过109亿元。从目前市场上的券商集合理财产品来看，该类产品在相当程度上借鉴了现有基金产品的设计，并且在包括风险分担、费用、期限等方面显示出其特有的优势。券商集合理财产品运用类似于开放式基金的托管制度、信息披露制度、风险控制度，以及自由认购与赎回的制度。从投资范围来看，证券投资基金和券商集合理财产品主要投资于证券市场流通A股，国债、企债等固定利率类产品以及部分银行间债券市场。

对于证券公司乃至全国理财业务具有震撼力的事件是中国证监会于2005年8月批准了中国国际金融有限公司（简称“中金公司”）设立“中国联通CDMA网络租赁费收益计划”的申请，这标志着证券公司专项资产管理这一重大创新业务已正式展开。丰富了其资产管理业务的内涵；而对于信托投资公司而言则是强烈冲击，该业务与集合资金信托业务具有高度相似性。

根据中国证监会《证券公司客户资产管理业务试行办法》的规定,证券公司可以通过设立综合性集合资产管理计划办理专项资产管理业务，即设立基于特定目的、针对特定投资目标的资产管理计划。中金公司拟推出的“中国联通CDMA网络租赁费收益计划”就是面向境内合格机构投资者推广设立的，所募集的委托资金将专门投资于中国联通CDMA网络租赁费收益权的专项资产管理业务产品。

中国联通CDMA网络租赁费收益计划概况

其中，中金公司作为该计划的管理人和推广机构,将为计划的推广设立、资金使用、信息披露、收益分配、终止清算等活动提供全方位的服务。

专项资产管理计划与集合资金信托计划对比表

资料来源：《专项资产管理业务的机遇与冲击》 作者：李辛白

由此可见，专项资产管理计划与集合资金信托计划在业务同质性、客户同源性、市场趋同性的基础上，还具有流动性便利、合同份数无限制，产品固定收益性质等优势。

（三）信托公司

 “受人之托，代人理财”是信托公司的本源业务，也是信托公司的最基本的业务，自从2001年《信托发》正式颁布实施和《信托公司管理办法》以及《信托投资公司资金信托管理暂行办法》的施行，2002年7月18日上海爱建信托的上海外环隧道项目集合资金信托作为全国第一只集合资金信托计划开始发售,此后重新登记后的56家信托公司在过去的几年中，在“一法两规”的法律框架下，大部分均不同程度地推出集合资金信托计划。信托计划一经推出，便出现了热销局面，自2004年以来更是得到了长足的发展，截至2004年底，信托公司共推出信托计划几千个，管理资产规模近三千亿。

虽然在开展理财业务的机构中信托公司是目前唯一可以跨越货币市场、证券市场和实业市场的金融机构,投资标的广泛、经营范围广、投资组合选择大的优势，但集合资金类信托单个项目200份合同限制、最低5万元人民币起点、禁止承诺固定收益、禁止开展异地业务以及销售网络稀缺、流动性差等因素，使之与其他主体开展的理财类业务相比，明显存在竞争劣势，也是制约其业务开展的重大瓶颈。

（四）基金公司

随着我国货币市场和资本市场的不断发展,货币市场基金这种新型投资工具赖以生存的客观条件逐步完善,自2003年10月国内第一只货币市场基金诞生以来,该家族成员数量不断增加,规模迅速扩大。截至2005年4月中旬,全国已有货币市场基金18只,总规模达1000亿元左右,其中最大两只货币市场基金的规模合计已经超过400亿。

基金在理财业务上起步较早,专业性强，目前已经形成了较大业务规模,相对其他理财机构而言历史包袱较轻。同时基金行业的立法同步于行业的发展,因此基金运作透明度高,市场形象较好。目前基金业已形成了较为完整和成熟的产品群,如各种投资风格的股票基金、债券基金、货币市场基金、保本基金等类型,能够投资于除期货、外汇外,大部分国内金融产品,最大限度地满足不同的投资需求；

（五）保险公司

2004年6月1日，《保险资产管理公司管理暂行规定》将正式施行，此前中国保监会已批准国内最大的财产险公司―――中国人民保险公司设立中国人保资产管理有限公司，中国人寿设立资产管理有限公司的方案也已获批准。与此同时，泰康人寿、华泰财险等多家保险公司设立资产管理公司的工作也在紧锣密鼓。 
    截至2002年底，全国保险资金运用余额已达5799亿元，比上年增长56.6%，但是行业平均收益率则仅为3.14%，比2001年度的4.3%下降了一个多百分点。目前保险资金的投资渠道仅限于银行存款、购买国债、购买金融债券、投资证券投资基金、回购业务、购买企业债券，其中银行存款和国债占整个保险资金投入的七成。但自1997年以来，央行连续八次下调利率已经给寿险公司造成了大量的利差损，证券市场低迷也给保险资金带来不利影响，2001年保险公司在证券投资基金上有高达16.29%的收益率，但在一年之后,却陡降至0.05%。 
    成立专门的资产管理公司可以更有效地增强保险公司的经营管理能力，拓宽保险资金的投资渠道，提高其运用效率。按照国外成熟的经验，保险资产管理公司可以开展多项业务，主要包括：1.资产业务。(1)权益投资,包括直接股票投资和股权投资。(2)基础设施项目投资。(3)贷款业务,包括保单抵押贷款和反向抵押贷款等。(4)外汇投资。2.负债业务。保险资产管理公司在设立初期,以母公司保险资金为主要管理对象，随着投资专业化和管理水平的不断提高,将接受第三方资产委托管理,如社会保障基金,企业年金等。3.中间业务。利用保险公司所拥有的广大的客户资源,强大的销售网络,雄厚的技术基础和人才优势,保险资产管理公司还可以广泛开展中间业务。

但保险资产管理公司在实际操作中仍存在许多问题：首先，保险资产管理公司的费率的计算缺乏操作性。因为其客户只具有唯一性，即母公司，价格形成的市场机制基本不存在。虽然，保监会曾表示将来可能出现“差别费率制”，但至少目前还难以出台。其次，这些“近亲”公司资产所有人事实上的缺位，造成风险管理的困难。例如，业务公司单一股东就难以监管，其严重程度较上市公司一股独大的大股东还有过之。即使监管部门派人“入驻”该机构，或者明确了监管部门，还是起不到效果，因为事实上还属内部监管性质。此外，保险公司在传统监管模式下投资工具有限,削弱了其提供多样化产品以及风险管理的能力，同时,随着所提供产品复杂程度的提高,销售队伍的素质还有待提高。

作者为中国人民大学信托与基金研究所 执行所长 博士