2005年中国信托业回顾与评价系列（之一）

    信托本源化功能进一步彰显的同时，信托公司的弱势地位却无明显改善

    （一）2005年以来一系列宏观利好政策出台，信托的制度性优势受到广泛重视

    2005年由中国人民银行牵头，国家发展和改革委员会、财政部、劳动和社会保障部、建设部、国家税务总局、国务院法制办、银监会、证监会、保监会参加的信贷资产证券化试点工作小组正式成立；2005年4月28日颁布实施了《信贷资产证券化试点工作管理办法》。在现行信托法下，信托财产的独立性正是信托制度的精髓所在。基于信托财产的独立性及其法律保证，信托的财产隔离功能更能反映出资产证券化的本质特征。信贷资产证券化中非常关键的环节就是通过特定目的的载体来出售贷款资产，实现破产隔离与真实出售。

    美国自1968年第一次发行转移证券开始迄今已经有三十多年的历史，资产证券化取得了巨大的发展。截至2004年底美国的资产证券化规模就已达到7万亿美元左右，资产证券化产品已成为美国固定收益证券市场所占份额最大的品种，截至2005年第二季度约占美国固定收益证券市场总规模的30%。目前资产证券化产品是美国固定收益证券市场最主要的增长动力。

    《信贷资产证券化试点管理办法》中明确规定，金融机构作为发起机构，通过设立特定目的信托，以资产支持证券的形式向投资机构转让信贷资产，由受托机构负责管理信托财产，以信托财产所产生的现金流支付资产支持证券收益的结构性融资活动。在成熟市场经济国家，特定目的载体有三种形式：信托模式、空壳公司或者是国家法律认可的直接指定主体。而我国的法律环境不允许后两种形式存在。信托财产可免于信托投资公司的破产清算，这赋予了信托公司在证券化市场中不可取代的作用。同时信托公司本身的业务定位就是从事长期资产管理的金融机构，资产证券化中的资产一般都是中长期资产，开展资产证券化业务是符合信托公司业务定位的。无疑，资产证券化给信托公司也带来巨大的市场机遇和一个能够长期稳定盈利的业务模式。有利于培育信托公司的业务创新能力，有利于为信托业逐渐获得与之对称的行业地位，真正成为四大金融支柱之一。

    在我国日前颁布的《企业年金试行办法》和《企业年金基金管理试行办法》中规定,企业年金受托人可以是企业成立的企业年金理事会,也可以是符合国家规定的法人受托机构。其中企业年金理事会作为自然人联合体,除管理本企业的企业年金事务之外,不得从事其他任何形式的营业性活动。我国《信托法》规定,信托的受托人可以是自然人和法人。《信托投资管理办法》中规定,设立信托投资公司,必须经中国人民银行批准,并领取《信托机构法人许可证》。未经中国人民银行批准,任何单位和个人不得经营信托业务。

    基于我国目前法律制度和金融业分业监管、分业经营的现实情况,  对照现行法规的有关规定，领取《信托机构法人许可证》的信托投资公司是担当法人受托机构的法律意义上最规范的主体。信托公司在企业年金管理中的角色和功能主要表现为：

    1、受托人。受托人的基本功能是在保证企业年金基金的独立性和完整性的同时,按照企业年金信托契约运行企业年金计划和管理企业年金基金。根据《信托法》的原则和《企业年金试行办法》、《企业年金基金管理试行办法》的有关规定,受托人要对企业年金计划运行和基金管理承担全部责任。受托人在履行受托责任时,可以将部分或大部分工作委托给相应的专业机构运作,但其仍然是最终责任承担者。

    2、账户管理人。账户管理是企业年金规范管理的基础,也是联系企业年金管理各个环节的纽带。狭义的账户管理一般是指年金的收付记录及实现类似功能的IT系统和服务体系,而广义的账户管理则涵盖了企业年金的全部运作环节。账户管理的基本要求是"具体、全面、准确、及时、安全"地记录和保存个人账户的权益、财务信息；管理的目标是准确提供账户信息,保证年金运作流程高效运行。

    从《企业年金基金管理试行办法》的有关规定中可以看出,账户管理的功能在许多方面是和受托人功能紧密关联、互相交织的。如计划的供款分配与记录；基金管理运营与记录、核算；基金收益分配、个人账户权益归属安排与个人账户权益记录；个人退休待遇计算、审核与发放记录。虽然按照《办法》规定,企业年金受托管理和账户管理可以分别由不同的机构承担,但在运作实践中可能会出现一些不协调问题,从而影响管理效率和服务水准。同时对于受托人来说,选用第三方账户管理人,也会制约其企业年金计划产品和服务手段的开发。

    信托公司作为企业年金法人受托机构,为了更好地履行受托职能,以及更好地为建立计划的企业和参加职工服务,有必要开发建立自己的账户管理系统和取得账户管理人资格。

    3、企业年金管理咨询服务。为计划成员提供投资者教育服务。信托公司作为企业年金受托人,会定期举办投资讲座,为企业年金计划的参加者讲解企业年金投资的基本知识,指导他们正确认识投资产品的风险和收益特征,选择适合自己的投资组合产品。

    4、年金计划方案设计服务。信托公司可以协助委托企业设计充分满足企业人力资源政策的企业年金计划,以满足企业在员工福利、团队激励、人才稳定等方面的政策需求。

    中国保监会在酝酿近一年之久的保险资金投资基础设施项目事宜，将在本年度内完成并发布实施《保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法》(征求意见稿)，此外，《保险机构投资者资产支持证券投资管理暂行办法》、《保险机构投资者金融衍生工具投资管理暂行办法》、《关于加强保险资金运用风险管理的通知》、《保险机构投资者交易对手风险管理暂行办法》等一系列配套文件都在加紧制定中，并有望在年内推出。在《保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法》(征求意见稿)中，保险资金短期内仅可以信托方式进入基础设施项目。

    保险资金进入基础设施项目一直是保险界业重点推进的一项工作，因为保险资金尤其是寿险资金负债的性质和基建项目收益的特点相匹配，且基础设施项目的收益较高。最新的征求意见稿对保险资金投资基础设施项目的规模陡降，规定寿险公司投资于基础设施项目的资金总额不得超过该公司上一年度末总资产的5％，其他保险公司的投资总额上限为2％。据统计，将有700亿左右的保险资金投入基础设施项目。《征求意见稿》设定了进入门槛:上一年度总资产不低于200亿元和可运用保险资金不低于150亿元的保险公司方可进入基础设施项目投资。在所有合资和外资保险公司中，仅有中意人寿和友邦保险符合这一条件。而所有中资保险公司中，中国人寿、中国人保、中国平安、中再集团、太平洋保险集团、新华人寿和泰康人寿等为数不多的保险公司可迈过这一门槛。

    《征求意见稿》规定，“保险资金间接投资基础设施项目，可以采用信托或委托方式，以及中国保监会认可的其他方式。”可以认为，信托模式将成为保险资金进入基建项目投资的首选，但亦预留了其他投资途径。但作为受托人信托公司被要求注册资本金和净资产不少于人民币15亿。这也意味着仅有极少数几家信托公司可以参与此项业务。

    综上可以看出，与前几年明显不同的是，信托作为一种强大而独特的财产管理制度，已经开始走出低层次的、狭隘的、低科技含量的初始发展阶段，逐步进入金融制度和金融产品创新，乃至经济体制深层次改革的主流范畴，信托本源化功能进一步强化，信托的制度性优势受到广泛重视。

    （二）信托公司的弱势地位未见明显改善

    与信托功能受到普遍重视形成鲜明反差的是，众多信托公司2005年以来似乎未感觉到其弱势地位有明显改变，甚至还有受到进一步冷落的趋势，这一判断在2005年9月初，中国银监会颁布《关于加强信托投资公司部分业务风险提示的通知》(以下简称212号文)后，似乎更加得以强化和印证。占信托公司业务量40％的房地产信托陷于停顿和滑坡。

    更为明显的信号也导源于中国银监会颁布的2号令即2005年9月银监会下发的《商业银行个人理财业务管理暂行办法》和《商业银行个人理财业务风险管理指引》，该办法的出台在信托公司中引起了不小的震动甚至是恐慌，信托公司清晰的意识到了来自商业银行、券商、基金公司等的竞争，委托理财目前已经成为真正混业经营的市场，信托公司从一直自认为的独享委托理财业务变成了实际上最受限制的委托理财经营者。

    此外2005年5月，央行颁布了《短期融资券管理办法》；2005年11月15日国家发改委等10部委联合发布39号令，颁布了《创业投资企业管理暂行办法》，并将于2006年3月1日正式实施，其中在第22条中规定“国家与地方政府可以设立创业投资引导基金，通过参股和提供融资担保等方式扶持创业投资企业的设立和发展……。”信托公司近年大量的信托贷款，实质上也是发挥了类似企业债的功效。而短期融资券公募发行、流动性好、资金成本低，其带来的一个直接后果就是信托公司优质客户流失。2006年3月1日《创业投资企业管理暂行办法》正式实施后，作为产业投资基金重要形式之一的创业投资基金管理公司的雏形也将正式浮出水面，这对还停留在论证和企盼状态中的信托公司而言无疑又意味着专属业务空间的压缩。

    在2005年推出的一系列创新业务中，尽管如前文所述信托原理受到关注和重视，在理论上信托公司作为受托人也最为 “正宗”，但在实际业务操作中，信托公司却屡遭“冷淡” ，一直扮演配角的角色，被边缘化的趋势若隐若现。

    虽然信托公司始终认为自己是目前法律框架下唯一合法合理充当SPV(Special　Purpose　Vehicle即特殊目的载体)这样的中介机构，发行资产支持证券。但现实中目前在我国以信托方式实施资产证券化，客观上确实还存在不少障碍：首先，信托受益凭证的证券化身份仍受质疑。信托受益凭是集中体现信托受益权这一种受到信托法认可和保护的财产权利的凭证，但在我国《信托投资公司管理办法》中明令禁止信托公司发行信托受益凭证，同时，我国《信托法》、《证券法》等其他法律也没有明确信托受益凭证有价证券的法律性质；其次，集合资金信托模式的发行规模成为瓶颈。如果不直接发行信托收益凭证，采用集合资金信托合同的模式，根据《信托投资公司资金信托管理暂行办法》规定需受200份合同的规模制约，而从资产证券化合理操作规模角度而言，带有私募性质的信托合同几乎没有操作性；第三，发行的非公募性和缺乏有效的二级市场。这一问题是自2002年信托公司在“一法两规”框架下回归信托本源业务以来一直困扰信托公司发展的痼疾。二级市场的流动性不足严重限制了证券化信托产品的发展。公开发行渠道稀缺，发行方式受限也与证券化要求南辕北辙。

    与此同时企业年金业务也同样没有如预期中的那样专一“钟情”于信托公司。劳动和社会保障部公布的首批37家企业年金基金管理机构中，只有华宝信托、中信信托有受托人和帐户管理人双重资格，中诚信托获得受托人资格。没有一家信托公司获得投资管理人资格；37家申报机构中也只有上述3家信托公司榜上有名。究其原委，一方面是由于信托公司还没有得到社会公众的认同；另一方面制度性因素的约束及信托公司自身的业务驾驭能力不足也成为主要导因。

首批企业年金基金管理机构一览表

作者为：中国人民大学信托与基金研究所 执行所长 博士